古井贡酒：后发制人 回归与振兴的徽酒龙头

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顾靖酒厂(000596，诊断单元):回归，一个已故的生产者，一个复兴的徽酒领袖

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不要打破，不要站着，后期制作。顾靖贡酒是中国八大名酒之一。98年前，在王晓金的“降价降度”战略下，它蓬勃发展。然而，公司内部制度混乱、品牌流失等问题终于在2003年爆发，经营也陷入困境。经过调整，2008年，顾靖摆脱了历史的阴霾，品牌定位清晰，业绩抢眼，市场价值大幅提升。

第一阶段:重组困难重重(1998-2007年)。在此期间，公司受到多元化发展战略的制约，产品线混乱。与此同时，重组多次受挫。2005年，公司经历了税务动荡，2007年，最高管理层陷入混乱。经过几番波折，公司发展缓慢。

第二阶段:深度调整，夯实基础(2007-2009)。第二阶段对顾靖来说是非常重要的一年。与其他白酒公司相比，顾靖调整得更早。自2007年以来，围绕“回归振兴”的发展战略进行了积极调整。在战略层面，公司定位于中高端，将资源集中在白酒上，然后引入战略投资者来优化公司体系；在运营层面，该公司控制原材料、拓宽渠道并规划关键市场；在产品层面，公司改进了产品体系，原浆酒在2008年回归时被定位为高端品牌。

第三阶段:凤凰涅槃和萧条崛起(2009-2012)。经过三年的调整，取得了很大的发展，改革效果逐步落实到了财务部门，当年的原浆成为了核心增量。2009年，公司在改革的基础上围绕核心产品和市场实施了“聚焦战略”，2009年在原酒方面做出了巨大努力。各种财务数据证实，公司通过拐点进入了快速增长期。2009年至2011年，原浆销售收入分别为2.4亿元、7.4亿元和18亿元以上，分别占总收入的18%、39%和55%以上，带动了公司毛利率的不断提高。2009年，总收入略有下降，但净利润同比增长319.5%，行业领先。公司的收入和利润在10-11年间也保持了较高的增长率。

股价恢复:估值引领业绩，业绩消化估值。股价的转折点发生在2008年第四季度，也就是原浆酒上市之后。在演出完成之前，顾靖的估价超过了200倍。2009年，顾靖的业绩增长了319.5%，远远超出了市场预期。此后，估值被消化到50倍，然后核心产品的数量继续增加，估值上升到150倍。10年后，性能继续增长124%，恢复到50倍，12年后，消化到30倍左右。即使市场意识到顾靖已经通过拐点进入快速发展时期，顾靖的价值在当时仍然被低估，而低估的核心是其表现继续超出预期。顾靖2009年和2010年的实际每股收益分别为0.6英镑和1.34英镑，远远超出市场预期。

这是行业发展不可或缺的，核心三轴帮助古井恢复。以顾靖为例看白酒企业，行业的提升是必要的，这是企业走出低谷、实现跨越式发展的前提驱动力，也是搞好白酒内部实力的关键。有三个核心措施:聚焦白酒，聚焦产品，聚焦市场。

展望现在:100亿英镑指日可待，而业绩红利更为明显，保持着“强烈推荐-a”的评级。本轮周期以来，公司延续了上一轮复苏的三大轴心，聚焦主业、高端和市场，享受消费升级，高端产品快速增长。同时，空室优化了费用率潜力，预计未来合理的净利率将稳定在20%左右。18-19年保持每股收益3.17元和4.20元，19年给予23次，目标价97元，保持“强烈推荐-a”评级。