下一步推进债转股工作应关注的几个问题

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面向市场的债转股已经在商业实践层面开始。据调查了解，在实际操作层面仍存在许多困难和问题。为了实现市场化去杠杆化的政策目标，有必要进一步明确其定位，同时在制度和规则层面明确相关关键细节，以帮助包括银行在内的市场参与者建立稳定的市场预期。

王刚

以市场为导向推动企业债转股是降低企业杠杆率的重要手段之一。从国际经验来看，根据国际银行家协会(iib)2014年的调查，在参与调查的38个成员中，除mainland China以外的其他国家和地区的银行可以在一定程度上持有公司股权。这些国家的银行业在持股比例和股权管理方面已经形成了成熟的模式，在企业去杠杆化方面发挥了重要作用。例如，在20世纪70年代和80年代，日本银行业向马自达等经营困难的公司注入资本；德国银行业也增加了对德国金属有限公司和其他企业的持股。2015年，日本瑞穗金融集团和三菱UFJ金融集团与夏普公司签署债转股协议，帮助企业渡过难关。

2016年10月，国务院发布了《关于积极稳妥降低企业杠杆率的意见》及其附件《关于市场化银行债权转股权的指导意见》(以下简称《指导意见》)，明确了市场化债转股的政策目标和总体实施框架。《2017年政府工作报告》重申，“要支持以市场为导向的法定债转股，逐步将企业负债降低到合理水平。”市场化债转股已经在商业实践中开始:据不完全统计，在过去的6个月里，市场上有30多家企业与执行机构签订了市场化债转股协议，合同金额达到4300多亿元，实际执行金额达到400多亿元。自2016年下半年以来，国务院发展研究中心金融研究所开展了债转股研究。据调查了解，债转股在实际操作中仍存在许多困难和问题。为了实现市场化去杠杆化的政策目标，有必要进一步明确其定位，同时在制度和规则层面明确相关关键细节，以帮助包括银行在内的市场参与者建立稳定的市场预期。

推进市场化债转股应遵循的原则

首先，供应方需要进行结构性改革。从目前情况看，单纯通过债转股化解银行不良资产并不迫切。但是，如果以债转股为手段，推动供给方的结构性改革，在目标企业的选择和相关方案的设计中充分结合去产能、去存量、去杠杆化等关键任务，与国有企业下一步改革的方向相适应，将有助于化解金融风险，促进公司治理结构和运行机制的完善。因此，我们应该注意吸取上一轮债转股的教训。债转股企业在上一轮陷入困境的主要原因是经营业绩不佳。债转股实施后企业利润的短期改善源于中国加入世贸组织后良好的国内外环境，尤其是企业持有的房地产快速升值。然而，事实上，这并没有真正改善企业的公司治理结构，财务报表中负债的减少并没有解决导致高负债的深层次原因。此次率先实施债转股的武汉钢铁股份有限公司和云南锡业股份有限公司是上一轮债转股的入选企业。因此，债转股应定位为供给侧结构改革和深化国有企业改革的配套措施之一。

第二，要坚持市场化原则。审慎推进债转股，规模不宜过大，试点范围要严格控制。实施范围过宽，或者在操作中采用行政决策的理念，可能会刺激企业逃避债务的冲动，从而给银行系统积累大量的负担，最终从单个企业的道德风险上升为系统性风险。因此，有必要严格控制试点规模，限制债权转换为利息贷款(未来可能形成的不良贷款，而不是事实上的不良贷款)，以避免可能出现的道德风险。此外，选择转股目标应遵循市场化原则，发挥银行和相关市场主体的积极性，避免各级政府的过度干预。

第三，有效控制风险的原则。对于商业银行来说，当企业的贷款债权转换为股权时，主要面临两种新的风险:一是股权投资风险。如果企业最终进入破产清算，银行作为股东的还款顺序显然会晚一些。资产的最终损失可能大于没有债转股的情况。另一个是流动性风险。如果债转股涉及的资产规模较小，银行仍可以通过内部调整保持整体流动性平衡；如果债转股规模占很大比例，股权投资流动性不足的问题可能导致银行整体流动性风险上升，从而影响银行经营的稳定性。因此，要充分重视和有效控制债转股等项目的累积风险，避免给商业银行带来严重的操作风险。

需要澄清的问题

一是债转股目标企业的选择。根据实践经验，银行不太可能对普通企业实施债转股。首先，正常企业参与债转股的积极性不强。企业自身、主管部门和地方政府都不希望银行干预股权稀释，银行和企业很难就债转股的定价达成一致。二是银行不愿意参与正常企业的债转股，主要是因为难以参与经营管理，股权的补偿顺序次于债权，股权的分红收入弱于债权的利息收入，影响了银行的积极性。此外，对于已经丧失生产经营能力且无法挽救的“僵尸企业”，实施债转股不仅会帮助企业起死回生，还会增加银行的信贷风险，导致信贷资金长期被占用，无法产生预期回报。

因此，在企业类型上，商业银行应主要选择符合国家政策导向、有市场前景，但目前由于负债率高、财务压力大而暂时困难的企业。在贷款质量方面，我们主要选择正常和相关贷款，以兼顾企业去杠杆化和银行优化资产质量的目标。

二是债转股的资本占用和资本利用。这是当前市场化债转股能否顺利推进必须解决的关键问题。根据《商业银行资本管理办法》，一般企业贷款的风险权重为100%，银行被动持股的风险权重为400%，因政策原因经国务院特别批准的工商企业股权投资的风险权重为400%，工商企业其他股权投资的风险权重为1250%。因此，从风险资本计提和计量的角度来看，债转股的直接结果将会降低银行的低风险权重贷款，增加高风险权重的股权投资，影响银行的资本充足率，并极大地影响银行债转股的积极性。

如果银行通过子公司实施债转股，它们可能会面临融资困难。投资债转股周期长、风险高，社会资本参与不强；如果你与财富管理基金对接，就会有刚性赎回和粗糙到期的风险；社保基金和保险基金对保值和安全性要求较高，投资方向受国家政策限制。

第三，债转股后的退出渠道。从上一轮债转股的操作实践来看，金融资产管理公司往往难以退出持股。不幸的是，在目前的市场条件下，银行债转股后的退出渠道仍然有限。Ipo(包括新三板)成功率低；在产权交易所上市前，一般要提前找到接收人，否则交易会有困难；赎回条款要求企业实际控制人有较高的财务能力，这在资金紧张时很难实现。退出渠道的限制也在很大程度上限制了银行对债转股企业的选择。

第四，如何面对债转股实践中普遍存在的“一企多债”问题。当一些银行和非银行债权人负债时，如果只是一些银行为债务人实施债转股，可能会出现已经实施债转股的银行被动“掩护”未转股的银行或非银行债权人退出的情况，这不符合债权人共同进退、统筹兼顾的基本原则。对于这个棘手的问题，需要在现有债权人委员会的框架下加以考虑和解决。

第五，债转股实施机构的选择。根据现行政策，银行不得直接将债权转换为股权，这需要通过执行机构将目标企业的债权转换为股权的方式来实现。合作机构的选择可以是第三方机构，如资产管理公司、银行现有的附属机构或新机构。例如，通过第三方机构进行的债转股类似于当前的资产抛售。由于目前是买方市场，资产转让价格过低，难以调动银行的积极性。如果债转股是通过附属机构或建立新机构来实施的，就涉及到合并管理等问题。债转股后计算权益资本的权重应该是多少，如何处理关联交易，如何隔离风险，如何冲销损失等。，需要用明确的规则来实现。

同时，还需要明确金融控股集团下的银行是否可以设立资产管理子公司。目前，五大银行正在筹建资产管理公司，相关申请已经提交国务院。预计银行主导的子公司模式将成为未来债转股的主流方式。但是，目前光大、平安、中信等集团控股的银行与集团其他子公司的业务范围存在重叠，能否设立子公司需要监管部门在制定细则时特别考虑。设立子公司有助于提高处置不良资产的效率。首先，全资子公司在资产定价和会计方面效率更高，因为它们不涉及太多的利益冲突。否则，只能委托或打包出售给外部或关联公司进行处置，关联交易审查和尽职调查需要更多时间和精力。二是资产管理子公司可以通过债转股和投资银行等方式处置不良资产，有利于更好化解银行风险。

相关政策建议

首先，建议关于去能力、去杠杆化和降低成本的部际联席会议应加强协调和沟通，推动相关部委尽快出台实施市场化债转股的配套规则。《国务院指导意见》只是一个框架性意见，对设立债转股实施主体子公司的相关要求、会计规则、定价规则、债转股的操作流程、不同债权人之间的利益协调和保护、如何处理银行与下属债转股实施机构之间的关联交易、集团合并报表等都应予以明确。

第二，坚持循序渐进，不急于求成，设定实际规模要求。债转股的实施应先试点，后摸索。在试点期间，建议不要设定规模和数量目标，而应根据每个参与者的意愿和能力来制定和实施，并在真正总结成熟经验后逐步推广。

第三，对于银行业监管部门来说，一方面要抓紧按照国际标准计算债转股的风险权重，及时修订现行《资本管理办法(试行)》，分阶段降低工商企业持股银行的风险权重，两年内放宽处置股权债务的政策限制。另一方面，要率先协调解决“一企多债”问题，实现银行和非银行债权人的共同进退。同时，应考虑允许银行参与债转股企业经营管理的重大决策，帮助企业提高经营能力，保护投资权益。就中国人民银行而言，建议将债转股形成的股权投资排除在广义信用指数之外，以降低银行资本成本，释放更多信贷额度支持实体经济。

第四，对于商业银行，首先要加强政策研究，制定银行债转股业务实施细则。国务院54号文件在顶层设计中明确了市场化债转股的方向，但在银行层面如何实施还有许多问题需要讨论和澄清。因此，在深入研究国家相关政策指引的基础上，有必要尽快制定债转股的管理要求和操作流程，引导我行依法合规开展债转股。其次，我们应该开始筛选资产，并建立一个实施债转股的企业的正负名单。我们开始对创业贷款企业进行调查，按照文件提出的“三激励四禁止”的标准，建立了债转股目标企业的肯定名单和否定名单。债转股的对象应严格限制在发展前景好、行业优势明显、但暂时遇到困难的优质企业，以免债转股成为一些“僵尸企业”生存的工具，成为不值得信赖的企业逃避债务的工具。第三，在实际操作层面，可以考虑建立债转股企业沙盘，研究制定可以接受的债转股企业细化标准，在全行建立债转股企业沙盘。例如，在朝阳产业或空发展中产业，选择拥有资本市场认可的核心资产、公司治理规范、债权债务关系明确的企业实施债转股。一旦通过在线研究确定沙盘，总行将协助项目所在地分行与企业讨论债转股的具体问题。

第五，合理界定地方政府参与。《指导意见》明确了各级政府不干预债转股市场主体的具体事务，规定了六项禁止事项，规范了地方政府的角色。如何避免地方政府的干预是确保市场化债转股成功的重要前提，但并不完全排除地方政府的参与。地方政府往往具有信息优势，便于引导所有利益相关者形成合力。债转股企业的主体是国有企业，债权资产的评估、债务企业的管理、股权的退出都离不开政府的参与。因此，在债转股过程中，有必要建立完善的沟通协调机制，确保地方政府适当参与债转股过程。

(作者是国务院发展研究中心金融研究所银行研究室副主任)