中信建投：科融环境平台型环保新星

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事件

签订永久环境保护资产购买协议

2017年7月11日，科荣环境宣布将以现金方式购买王贵玉、王靖宇、钱鹤琴、常州永保投资管理有限公司持有的永保环保100%股权。交易分两次进行:本次交易70%的股权，2019年剩余30%的股权。双方于2017年7月9日签署了《资产购买协议》。本次交易中，永保环保有限公司100%股权的评估值为5.85亿元，本次交易标的资产的交易对价为3.85亿元。此外，公司宣布终止之前宣布的重大资产重组，该股于7月12日恢复交易。

简要评论

危险废物并购目标落地，环保产业链进一步拓展

该公司于2017年6月29日宣布，已签署收购永保环保的框架协议。永保环保立足于危险废物无害化处置、综合利用和水污染控制领域。它拥有独立、完整的危险废物处理集成解决方案，包括危险废物收集、运输、预处理、处置和资源利用。参与国家863重大科技项目“散装工业固体废物处理及资源化利用技术与示范”建设，拥有先进的无害化处置技术。并购后，公司将进一步完善综合环境管理的战略布局，提升危险废物行业的业务实力，有效拓展环保管理产业链。

我们相信，该协议的落地将释放出以下积极信号:1)公司在框架协议签署后半个月内实施了资产购买协议，显示了管理团队高效的管理能力和强大的资本运营实力；2)很明显，该交易将进行两次，70%的股权在本次交易中，其余30%的股权在2019年进行(以目标公司2018年净利润的12倍对总价值进行重新估值，总估值的30%作为剩余30%股权的转让价格)。一方面，它显示了公司对基础资产盈利能力的信心，另一方面，它约束了交易对手的利益；3)从永保环保承诺中扣除的非净利润2017年不低于4500万元，2018年不低于5500万元。基于此，本次收购的市盈率计算为11倍，估值合理。

基础资产质量良好，财务指标正在改善

永保环保是江苏省危险废物领域的龙头企业，拥有完整的产业链和深厚的专业积累。此外，通过观察其2016年的财务数据可以发现，许多指标表现良好，目标结构良好:1)营业收入为7808万元，归属于母公司的净利润为3141万元，毛利率为63.8%，净利率为40.2%。盈利能力强。2)经营活动产生的净现金流量为2850万元，当期收益率达到36.5%；3)资产负债率低，仅为18.2%。

许多业务部门已经做出一致努力来维持买入评级

目前，公司严格执行年初制定的经营目标和战略规划:重点抓好二、三线城市及以下中小城镇和农村地区的污水处理，大力拓展水污染防治和市政水处理项目的ppp项目，大力推进土壤修复项目的市场开发和环境服务业的整合延伸。我们看好公司各业务板块的协同努力，保持上半年订单高增长趋势，提高公司利润预期。据估计，归属于母亲的净利润2017年为人民币1，432.37亿元，2018年为人民币2.37亿元，相当于每股收益0.40元、0.66元，维持买入评级。

平台布局越来越完善，跨越式发展值得期待

我们相信，经过多年的布局，综合环保平台的布局越来越完善:1)在大气控制方面，公司依托其前身徐州燃烧控制研究所、武汉燃烧控制研究所和杭州蓝天的深厚技术背景，在燃烧系统、锅炉本体和末端烟气处理方面拥有全产业链业务能力，可以为客户提供全面的污染物控制服务；2)在水环境管理方面，通过收购Innolux，公司具备了市政水务、工业水处理和水生态环境方面的设计、工程和施工能力。近日，与河南水利一局、河南水利投资集团签署合作协议，显示出强大的资源实力。未来相关项目的落地值得期待；3)在固体废物处理方面，公司积极拓展业务。初期规划的诸城、遂宁等许多垃圾焚烧发电项目相继开工。这一次，通过收购，业务链将延伸到危险废物领域，创造新的利润增长点，有效提高市场竞争力。

从战略布局来看，公司凭借团队强大的资源优势与地方政府和国有企业达成合作协议，通过共享项目库获得更多订单，进一步提升公司在水环境综合治理项目建设和运营中的综合实力；在其他子字段中，布局仍然是无情的。我们通过获取高质量的目标继续完善环保平台，跨越式发展的序幕已经拉开。

实际的控制者和管理人员以溢价增加了他们的持股，显示了他们对未来发展的坚定信心

今年4月，本公司实际控制人兼董事长毛凤丽女士与本公司董事、监事、高级管理人员(管理团队)宣布，计划在12个月内通过深交所交易系统增持本公司股份，计划最低持股量为1亿元，最高持股量为10亿元。实际控制人和高级管理团队打算以15元/股的上限用自有或自筹资金增持。与停牌前的收盘价7.89元/股相比，溢价增幅明显，充分显示了公司管理层对环保行业的长期乐观和对未来可持续发展的坚定信心。建成后，将进一步加强对公司业务发展的管理和控制。此外，参与增持计划的董承诺，6个月内不会减持股份。

保持买入评级

丰利资本接手后，在经营管理、资本运营等多方面优化了公司运营。此外，公司第一个股权激励计划已经出台，激励对象包括182名董事、高级管理人员和核心技术(业务)人员等。行权条件设定后的净利润同比大幅增长，标志着公司将迎来跨越式发展。看好公司的各项合作协议，陆续登陆项目，带来业绩提升；同时，我们继续寻求高质量的环境保护目标，并通过工业投资基金改善我们的业务布局。预计2017年和2018年，公司将分别实现净利润1632.04亿元，相当于每股收益0.23元、0.29元，保持买入评级。

团队介绍

王一佳

环境保护行业首席分析师，毕业于剑桥大学，获得计算生物学硕士学位。2012年，他加入中信证券研究所，曾在煤炭行业担任分析师。2015年，他是新财富煤炭行业最佳分析师的第二团队。自2015年12月以来，他一直担任环保行业分析师。2016年，新财富环保产业最佳分析师入围。善于抓住环保产业的投资机会，进行差异化研究。执业证书编号:s1440513090007。

渔阳

环保产业研究助理，毕业于香港大学，工程硕士。他在环保行业拥有4年经验，2016年开始从事证券研究，2017年加入中国证券证券研究开发部。

朱翰青

环保产业研究助理，2015年毕业于伦敦政治经济学院，获得财经硕士学位。2016年加入中信证券研发部，2016年入围《新财富》环保产业最佳分析师。