产能周期的基础理论和规律特征——正解新周期之一

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这篇文章是由泽平宏在8月19日发表的

文字:创始人宏任泽平

本研究系列聚焦于能力循环的基本理论和规律性特征，希望这种“新循环”的讨论将建立在规范范式和共同语境的基础上，共同推动研究进展。

目录

1什么是经济周期

2产能投资周期是经济波动的中间周期和主周期

3产能投资周期的定义和内涵

4.产能投资周期的驱动因素及放大机制

4.1驱动因素

4.2放大机制

5类产能投资周期

6美国产能周期

7中国的生产周期

文本

随着中国市场经济的不断完善，经济周期的影响越来越大，与政策变量一起理解宏观经济运行已经成为一种重要的逻辑。笔者从事经济周期研究十余年，五年前曾尝试用周期嵌套理论分析宏观形势(见《中国经济周期运行规律及其对宏观调控的启示》，周金涛先生较早在市场中学习并应用了周期嵌套理论)。我们已经追踪房地产周期十年了，最近出版了专著《房地产周期》(也称为库兹涅茨周期)。

这一系列研究集中在生产力周期的基本理论和规律特征。2017年2月，我们提出了“新周期”(“新常态、新周期、新牛市”)，4月，我们初步论证并提出了相关的实践证据(“站在新周期的起点——来自生产周期的多维证据”)，引起了市场的一些讨论。这些讨论大多基于理性逻辑，共同推动了相关研究的进展。与此同时，在这场争论中，随着消费、金融和周期性股票走出结构性牛市，大宗商品开盘。

鉴于对“新周期”的广泛讨论和可能的误解，本研究系列侧重于生产能力周期，希望这一讨论能够基于规范范式和共同背景。我们试图从基础理论、国际经验、历史规律、未来展望、宏观中观微观等角度对“新循环”进行系统阐述。部分研究成果是作者2012年在国务院发展研究中心主持的“中国装备投资周期研究”项目的成果。在过去的五年里，我们进行了长期的跟踪研究。当然，这种“新周期”的讨论也引发了我们更深入的思考，也吸收了同行的有益研究成果。

预计这种新的循环讨论将基于确凿的证据、严密的逻辑和合理的推理，共同促进研究进展，避免中国式的辩论:假装掌握绝对真理、人身攻击和更上一层楼。任何新事物或商机的到来都会经历四个阶段:“看不见”、“往下看”、“无法理解”以及最后的“太迟”。面对不确定的未来，我们将怀着对市场的敬畏和好奇，踏上探索之旅。

1什么是经济周期

增长和波动是宏观经济研究的永恒主题，也是经济形势分析最基本的框架体系。潜在经济增长率决定经济运行的长期均衡趋势，而经济周期决定经济运行的波动趋势。经济总是从复苏、繁荣、衰退到萧条反复发生，每个人都在其中。

商业周期主要受商业周期、政治周期、社会周期等的影响。商业周期是市场经济中个人或企业自主行为引发的商业节奏，是分析经济形势和实施反周期宏观调控的基础。实际上，经济运行的潜力是由多种经济周期力量叠加而成的。

现代经典商业周期理论总结了几个典型的商业周期:短波农业周期(也称为蛛网周期)揭示了农业对价格的生产反馈周期，大约一年；中短期库存周期(也称Kichin周期)揭示了工商部门的库存调整周期，约为3-4年；中长波设备投资周期(也称为诸葛拉周期)揭示了该行业在生产设备和基础设施方面的周期性投资活动，约为6-11年；长波建设周期(也称为库兹涅茨周期)主要是由住房建设活动引起的，大约20-40年；超长波的创新周期(也称为康德拉周期)是由创新活动的集聚引起的，持续约50-70年。金融是实体的映射，商业周期的另一面是金融周期、信贷周期、杠杆周期和债务周期。

长期以来，人们一直在探索经济波动的原因。经济周期领域的研究进展加深了人们对经济运行的认识，促进了宏观经济学的发展。

从资产配置的角度来看，投资时钟揭示了资产配置在经济周期不同阶段的相对表现，是资产配置的基本方法之一，其背后的核心是预测经济周期的各个阶段。

从公共政策角度看，把握经济周期运行规律是适时适度宏观调控的基础，也是保持经济平稳运行的关键。宏观调控的核心是预测经济形势，实施反周期运行，通过调峰填谷运行在一定程度上平抑波动。当然，无论是公共政策平滑还是放大了经济周期的波动，目前在宏观经济研究领域都存在差异。

2产能投资周期是经济波动的中间周期和主周期

生产率是指在给定的技术条件下，资本和劳动力得到充分利用后所能达到的最高产出。

产能投资周期是经济波动的主要周期，长度为6-11年，其主要内容是设备投资和就业的周期性调整。宏观经济运行表现为企业能力调整活动(设备投资、就业和就业等)。)，企业产能扩张或去产能行为显示了对未来国家经济繁荣的预期。从其他商业周期与产能投资周期的关系来看，短期库存调整是中期产能调整的缓冲区，而长期创新周期则是技术革命引发的商机和产能投资浪潮。

生产周期分为四个阶段:第一阶段，当经济繁荣时，企业家过于乐观，导致产能扩张和随后的产能过剩。第二阶段，由于产能过剩，供大于求，供求格局恶化，导致通货紧缩。在长期的通货紧缩过程中，中小企业退出，大企业淘汰落后产能，这是一个供给清理的过程。第三阶段，产能清理后，行业集中度大大提高，剩余为王，企业利润提高，资产负债表得到修复，为新一轮产能扩张积累实力。然而，由于冬天刚刚过去，企业仍对未来前景持谨慎态度，新产能的扩张并不明显。在第四阶段，随着企业利润的不断提高和资产负债表的修复，我们最终将看到新的产能扩张，这将在初期推动需求，在后期增加供应。

主流经济学家非常重视生产能力投资周期，如马克思、熊彼特、凯恩斯、萨缪尔森、米切尔、伯恩斯、哈耶克、米塞斯等。大量经典理论诞生了:工业经济周期理论、过度投资理论、有效需求不足理论、真实经济周期理论、乘数加速模型等。

产能利用率(设备利用率、就业率等))是判断经济形势的风向标。美国、欧洲和日本等发达国家普遍重视产能利用率的统计和分析。目前，中国的统计数据是空白。

3产能投资周期的定义和内涵

基于规范研究的要求，本文首先界定了能力投资周期和设备投资周期的基本概念。

产能投资:设备投资是产能投资的主要组成部分之一，其他产能投资包括劳动力就业、厂房投资、商业地产投资等。

设备投资:广义上的设备投资不仅包括机械设备投资，还包括相关的厂房建设、辅助仪器的购置、无形资产等。设备投资主要集中在制造业、建筑业、运输业等领域。

产能投资周期:指设备投资、就业等产能投资的周期性扩张和收缩调整。

设备投资周期:它是生产能力周期的主要组成部分之一，也称为资本支出周期，或称Juguela周期，指企业对耐用设备及其基础设施的定期支出活动。

设备制造业:“生产机器的机器制造业”。根据国民经济39个部门的分类，包括金属制品、通用设备制造、特种设备制造、交通运输设备制造、电机及设备制造、通信设备、计算机及其他电子设备制造、仪器仪表和文化办公机械制造，其中扣除186个亚类，是最大的工业类别。2012年，41个部门的行业分类成为8大类，交通运输设备制造业分为汽车制造业和铁路、船舶、航空空航天等交通运输设备制造业。2016年，装备制造业占国内生产总值的11.0%，占工业增加值的32.9%。2016年，机械和运输设备出口占出口货物总额的46.9%。

4.产能投资周期的驱动因素及放大机制

产能投资周期存在一些初始驱动因素，在传导过程中存在放大机制，对经济运行产生广泛而深入的影响。这一部分旨在对国内外相关研究成果进行总结和梳理。

4.1驱动因素

经济波动的驱动因素来自自然、政治、社会、人文和经济本身。

1)实际经济周期因素。在这一部分，所有归因于实际经济运行的解释统称为实际经济周期因素，包括过度投资理论、有效需求不足理论、工业经济周期理论、创新理论、凯恩斯主义和后凯恩斯主义理论等。

在现代大规模生产时代，由于生产和消费在时间、空和主体上是分离的，很难实现产能投资和最终需求之间的完美匹配，并且不可避免地会发生波动。

根据过度投资理论，当经济繁荣时，投资者对未来过于乐观，不断增加投资，最终导致生产超过由消费和出口决定的有效需求，从而导致产能过剩，或者导致产能扩张超过原材料或劳动力供应的瓶颈，工资和原材料成本的上升侵蚀了生产企业的利润。

凯恩斯强调有效需求，认为私人投资在整个周期中是一个不稳定的因素。凯恩斯反对古典理论中的产品和就业的市场清算假说，认为由于工资和价格的刚性，市场很难实现自我均衡。

根据工业经济周期理论，投资由企业利润驱动，而利润由成本和价格决定，并周期性波动。经济周期性波动的过程也是产能调整的过程。一个完整的循环是:经济复苏→产能利用率提高→企业扩张→新增产能投产和产能持续释放→经济增长超过由设备、资源和劳动力决定的潜在增长率，导致通货膨胀和成本侵蚀利润。产能过剩→经济修正→产能利用率下降、设备闲置、产能过剩、通货紧缩→去产能、企业放缓设备采购和劳动力就业以消化现有产能→价格下降、降低企业成本、刺激政策→结束供应清理、恢复产能利用率、修复企业资产负债表→新一轮经济复苏和产能扩张。

根据创新理论，创新集聚及其带动的产业投资浪潮是导致经济繁荣和萧条的根本原因。

2)设备的生命周期。设备有使用寿命，经济上存在大规模的设备更新和更换活动。现代设备的寿命不仅要考虑物理寿命，还要考虑技术寿命和经济寿命。首先，设备的物理寿命，又称自然寿命和材料寿命，是指从设备投入使用到因材料磨损而不能使用或报废的时间。物理寿命主要由设备的物理磨损决定。其次，设备的技术寿命，也称有效寿命，是指从设备开始使用到因技术落后而淘汰的时间。技术寿命主要由设备的无形磨损决定，通常比自然寿命短。科技进步越快，技术寿命越短。最后，设备的经济寿命，也称效益寿命，是指从设备投入使用到因不合理的经济效益而更新的时间。效益寿命由维护成本的增加和使用价值的降低决定。

3)政治周期。民选政府通常有明显的政治和经济周期。为了获得连任，执政党将在选举前一两年扩大开支，刺激经济；然而，大选后获胜的政党必须面对平衡预算收支的压力和选举前政策引发的通货膨胀趋势，以减少支出和改变政策。美国、中国和其他国家的政府有4-5年的小变动，8-10年的大变动。与此同时，中国有一个“gdp冠军”，鼓励官员在地方政府更迭后得到提升。

4)经济信心周期。现代经济学越来越多地从人类行为的角度认识到经济的不稳定性。周期不仅是一个技术过程，而且是其背后不变的人性周期。经济周期从繁荣到萧条的循环也是人性从过度乐观到过度悲观的循环。产能过剩是由人性的过度乐观造成的。

5)发展阶段因素。当经济发展到一定阶段，会有一些特殊的因素驱动设备投资，如地区间要素成本变化引起的产业转移，劳动力成本上升引起的机器替代劳动力，技术进步引起的进口替代。

6)太阳活动周期。自从伽利略在1610年发现太阳黑子以来，太阳活动对人类、气候、农业和整个经济的影响已经被广泛讨论。发现太阳黑子活动的平均周期为11.2年，活动时会影响地球磁场，主要使地球南北两极和赤道的大气环流向经向流动，从而造成恶劣天气和寒冷气候，严重时会对各种电子产品和电器造成损害。关于太阳黑子周期对经济的影响，有人认为它通过影响天气变化来影响农业生产，也有人认为气候和太阳辐射变化通过影响人们的健康和情绪来影响经济活动，还有人认为它直接影响人类的经济和社会活动。统计表明，在太阳黑子活跃期，恶劣天气和交通事故明显增多。

4.2放大机制

乘数加速:由于诱导消费，投资的变化将导致国民收入的更大变化，这被称为投资乘数，其大小取决于边际消费倾向。国民收入的变化将导致资本存量需求的更大变化，这是由于资本产出比，这被称为加速原理，其大小取决于资本产出比。乘数与加速原理的相互作用将导致并放大经济的周期性波动:投资的增加将导致产出的更大增加，而产出的增加又将导致投资的更大增加和经济的繁荣。然而，在产出达到一定水平后，由于社会需求和资源的限制，产出无法增加。这时，由于加速原理的反向效应，投资将大大减少，而投资的减少将由于乘数效应而继续减少产出。两者的综合作用将使经济进入萧条。

抵押贷款加速器:当经济周期性地从繁荣走向萧条时，企业拥有的资产及其所带来的抵押贷款基础具有明显的自循环和自扩张特征，即从扩张到收缩、从扩张到去杠杆化。当经济处于上升期时，企业拥有的土地、房屋、存货等资产价格不断上涨，使得企业的信用基础不断扩大，从而更容易获得信贷，扩大杠杆。当经济处于衰退期时，企业的资产价格不断贬值，大大削弱了企业的信用基础，从而使企业更难获得信用，被迫收缩杠杆。

货币加速器:商业银行的行为总是顺周期性的。当企业利润预期良好时，商业银行往往会扩大信贷规模，这是锦上添花。相反，当企业的利润预期变差时，银行往往会缩小贷款规模，使情况变得更糟。

情绪加速器:人们在许多领域都有集体非理性，对经济繁荣过于乐观和自信，认为好日子会永远持续下去，他们做出正确决策的能力是优越的；当经济衰退时，人们陷入悲观情绪，认为经济衰退会继续，他们怀疑自己的决策能力。人类社会的集体非理性、从众心理以及短期趋势被视为未来长期趋势的现象太普遍了，这显然加大了经济波动。

5类产能投资周期

1)产能扩张周期。在经济繁荣的驱动下，以扩大生产能力为目标，主要任务是新建和扩建。包括设备扩建、劳动力就业、原材料采购等。当经济复苏时，企业产能利用率提高，新一轮经济周期开始，企业开始新一轮产能扩张，抓住未来市场竞争对手的机会；当经济衰退时，企业被迫增加产能以降低运营成本，度过冬天。

2)容量更新周期。受设备生命周期的驱动，主要是对原有设备进行重置和更新，并不是为了扩大产能。设备更新可分为物理更新、技术更新和经济更新，这意味着用新的、更先进或更经济的设备替换物理上不能使用、技术上不适合继续使用或经济上不适合继续使用的设备。

3)其他能力投资活动。当经济发展到一定阶段时，仍有机器替代劳动力、区域产业转移等设备投资活动。目的不是扩大生产能力，而是在原有生产能力规模不变的情况下，重新组合要素或区域布局。

6美国产能周期

产能投资周期揭示了该行业在生产设备、基础设施和就业方面的周期性投资活动，属于中期周期，持续时间约为6-11年。第二次世界大战前，美国生产能力投资周期的平均长度约为10年，第二次世界大战后缩短至约7年。缩短周期的原因包括:更快的技术进步；信息传播更快，行业把握投资机会的能力更强；产业升级，新主导产业所需设备更新和折旧更快；税法鼓励企业采用加速折旧法；政府反周期宏观调控的影响。

谢云良博士研究了“全球胡格拉周期”，并证明“世界可能正站在胡格拉周期的新起点”，这将推动中国制造的外部需求。杰博士是作者所在的国泰君安(601211)宏观团队成员。另一位成员熊博士在2016年底提出了“全球流动性的转折点”。这两个判断很有见地，作者很高兴能识别年轻人。

产能扩张周期和产能更新周期的影响随着经济发展而变化。在经济起飞阶段，设备扩容期强，设备更新期弱。随着经济的快速发展，特别是在居民消费和交通消费以及重化工业升级阶段，资本密集度大大增加，设备更新周期的影响开始显现。当经济进入成熟经济，经济增长潜力下降，资本密集度较高时，设备更新周期将越来越突出。因此，发达国家比发展中国家更容易观察设备更新周期。

7中国的生产周期

改革开放以来，中国经济经历了四个生产率周期:1980-1991年、1992-2000年、2001-2008年和2009-2016年。大约在2017年，它将处于第五个生产周期的起点。第三轮产能循环始于2001年左右，在2007年年中达到顶峰，然后开始下降。在2008年国际金融危机期间，过剩产能本应被清除。然而，2009年，“四万亿刺激”进一步扩大了新产能，产能过剩进一步积累，从而推迟了产能的清理。2004-2007年完成的产能，加上2009年新建的产能，在2011年接近产能末期，只是在2012年左右进入了产能清理的长时期。自2016年以来，经过54个月的通缩市场清理和供应方改革，本轮产能清理周期在2017年左右结束。

目前，我们正处于生产周期的第三阶段，在供应清算结束时，企业利润和资产负债表开始得到修复。自2012年以来，在经历了54个月的通缩后，化工、造纸、玻璃、水泥、钢铁、煤炭和机械等传统行业的大量中小企业纷纷退出，行业领袖纷纷削减和淘汰过剩产能，市场自发努力清理产能。2016年启动的供应方改革和行政产能清理加快了国有企业比例高的行业的产能清理。传统产业的竞争格局得到了优化，进入了一个左为王、强为常的时代。自2016年以来，中国工业企业产能利用率逐渐见底，一些传统行业产能清理的实际情况远远超过统计数据显示。周期性产品的价格自2016年以来一直在上涨，这是库存周期和产能清算周期叠加的结果。库存周期和生产周期的区别:库存周期是短周期，生产周期是中周期，中期可持续性更强。

供应-更新周期是产能周期的第三阶段，描述了供应-更新周期结束、行业集中度提高、剩余为王、企业利润提高、资产负债表修复、为新一轮产能扩张积累能量的情况。经过六年的产能下降、通缩和资产负债表调整，我们正站在新一轮周期的起点。

2010年，笔者参与研究提出了“增长阶段的转变”，2014年提出了“新的5%比旧的8%好”，2015年提出了“经济L型”，预测中国经济将在2016年触底，并在2017年提出“新周期”。这些判断延续了一贯的逻辑。

作者简介:

方正证券(601901)首席经济学家、研究所副所长任泽平。曾任国务院发展研究中心宏观部研究室副主任、国泰君安证券研究所常务董事兼首席宏观分析师、资本金融智库专家、科技部国家高新区升级专家、50人中国新供给论坛成员、中国人民大学兼职研究员、对外经济贸易大学兼职教授。中国人民大学经济学博士，清华大学经济管理学院博士后。曾参与起草重大文件和改革计划，在《人民日报》、《经济研究》等报纸上发表数百篇文章，将专著《宏观经济结构研究》入选《当代经济学图书馆》，出版并翻译专著《从奇迹到成熟:韩国的转型经验》和专著《判断大趋势:经济、政策和资本市场》。他做出了“新5%比旧8%好”、“5000点不是梦”、“改革牛”、“一线房价翻番”、“经济L型”和“新周期”等重要判断，并获得了2015年大满贯。

三年前，也就是2014年，任泽平博士提出了“最后一场对抗熊市的战斗”，这引发了市场上关于“many/きだよ 0”的一场史诗般的辩论，随后a股开始了一场波澜壮阔的牛市。

三年后的2017年，任泽平博士提出了“新周期”，这再次引发了教科书层面的多空辩论。在这场争论中，消费者、金融和周期类股走出了结构性牛市。

经过六年多的市场清理，再加上供应方改革和环境保护监管，中国经济能翻开新的一页吗？它将带来哪些主要投资机会？

最近，任泽平博士将在北京、上海和深圳举办研究方法培训班。十七年的宏观研究经验，从学术研究、公共政策研究到商业研究，丰富的实践、宏观框架、总体趋势判断、简单化和真诚奉献。

站在历史的大转折点上，我们应该对新的周期做出积极的解决方案。