桥水:全球企业将遭受20万亿美元损失 年底杠杆率升至90年代水平

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资料来源:人民币交易与研究

侨水基金的官方网站最近发布了一份关于冠状病毒疫情的研究报告，报告称，疫情在空之前就已经波及全球企业，损失约20万亿美元，也就是说，侨水基金的创始人达里奥(Dario)此前声称，这比2008年的金融危机还要糟糕。到今年年底，企业杠杆率可能达到90年代的水平，资产负债表需要重建。桥水基金也侧重于观察美国、欧洲、日本和中国的情况，但根据不同国家的刺激政策和行业暴露的不同，对不同国家的影响也不同。中国受到了沉重打击，但它已经迅速恢复。由于美国企业的现金集中在技术巨头身上，更多的企业将陷入流动性困境。

公司的损失造成了多米诺骨牌效应，因为公司试图在全球关闭中生存。这次袭击的规模是空，而大桥积水估计约为20万亿美元。部分损失将由收入承担，部分将由家庭、企业、央行和政府的资产负债表承担。桥水基金正在研究各经济体和实体经济的损失规模。企业和经济体在应对这种冲击的能力上存在巨大差异，这些差异将推动经济和市场的变化。

这一冲击将抹去超过5.5万亿美元的企业利润和2.9万亿美元的企业资产负债表上的现金。这可能导致企业削减约6万亿美元的劳动力和资本支出以及1万亿美元的财务支出。即使有这些削减，许多公司仍将面临巨大的资本需求，总计1.5万亿美元。

虽然这些数字有许多不准确之处，但乔水认为，市场参与者和政策制定者应该将以下情况视为大致的基本情况。

桥水基金首先研究了疫情对全球企业的整体影响，然后仔细研究了不同经济体之间的一些差异。

全球需求将受到重创

目前，全球经济产出下降的严重程度和速度是现代史上从未有过的。据预测，仅在几个月内，全球产量将下降近20%，而今年的平均增长率可能在-4%左右，甚至更糟。最大的问题是恢复的形式和速度。下图显示了红色的短期下降和灰色的复苏。

利润大爆炸损失

收入的下降将对利润造成巨大的打击。正如最近失业率飙升所显示的那样，企业将尽最大努力削减成本，但它们不愿意或不能够以与收入下降相同的速度削减成本。今年，全球上市公司和非上市公司的总利润损失可能在5-6万亿美元左右。第二季度可能是最糟糕的。全球上市非金融公司第二季度净利润接近零。财政和货币措施可能在一定程度上缓解这种下降。

下游公司大幅削减开支

企业的支出通常与其收入和利润相一致，因此收入和利润的减少会导致支出的减少。目前，许多公司已经宣布解雇工人，停止股票回购和分红，并推迟扩张计划。尽管第二季度可能是今年企业支出最糟糕的时期，但今年下半年仍可能非常保守。因此，资本支出和财政支出很可能在2020年降至20多年来的最低水平。这将对利润和股价产生巨大的连锁影响。预计这种情况在美国将特别严重，因为股票价格的上涨极大地提高了美国的每股收益。

公司负债累累

在利润急剧下降和现金短缺的情况下，企业将负债累累。到今年年底，企业杠杆率可能达到90年代以来的水平。许多公司需要时间来重建他们的资产负债表。至于利润需要多长时间才能恢复到冠状病毒爆发前的水平，这仍是一个悬而未决的问题。即使是那些债务相对较少的企业，在资本支出、业务扩张和财务支出方面也可能比过去几年更加谨慎。企业越是关注去杠杆化和削减支出，企业的经济增长率和盈利能力就越难回到以前的水平。

各种经济受到打击的情况

桥水基金专注于观察对美国、欧洲、日本和中国的攻击。在每一个经济体中，收入损失、下游利润损失和支出减少都是巨大的，但攻击的规模和最终由谁来承担损失会有很大的不同。这些差异来自不同经济体的基础设施、企业的性质和决策者的应对方式，这将是导致市场结果差异的关键因素。

对经济增长的影响程度因政策反应而异

下图显示了侨水对主要经济体经济产出下降的估计。这种病毒将在任何地方造成巨大阻力，包括国内混乱和贸易放缓。然而，主动关闭和有效遏制(如中国)可能会产生更大的直接影响，随后是更快的复苏，而更温和的政策回应可能会导致市场动荡和缓慢复苏。经济政策反应也将是关键。如果政府不干预填补这一缺口，经济放缓将以自我强化的方式通过收入、信心、资产价格和支出传导。美国决策者似乎正在避免这种情况，而其他国家(如欧洲)面临更高的风险。

行业风险和潜在成本结构之间的差异

侨水观察了上市公司的情况(占全球收入的近一半)，大多数主要股票市场的年收益将下降约50%。所有主要经济体的利润水平将在第二季度降至零或负值。此外，不同经济体的利润下降程度也有显著差异。

这些主要由以下因素驱动:1)收入下降的程度；2)现有利润率水平；3)公司削减成本的能力和意愿。

尽管全球收入将受到很大影响，但对美国上市公司的影响将略小。

侨水自下而上估算公司的收入和gdp。显然，受灾难影响最大的公司将是旅游和休闲(直接受到隔离流行病的影响)、耐用消费品(主要是汽车，其需求已大大减少，潜在的供应链已中断)、传统投资商品供应商(可能遭受大规模资本支出下降)和资源。与其他经济体相比，美国收入受这些行业的影响要小得多，但受影响较小的行业(技术和其他周期性消费，主要是服务业)的影响更大。

总的来说，美国企业的固定成本也较低，与其他经济体相比，这将削弱对美国利润的影响。推动全球利润率长期上升的力量在美国尤为强大，美国企业的利润率普遍高于其他经济体。此外，美国公司的成本结构更加灵活，因为劳动法更有利于商业。如下图所示，在美国削减劳动力成本和解雇工人要容易得多。当然，解雇工人只会将损失转移到家庭部门。

美国仍有更多的公司将陷入困境

虽然对美国利润的影响一般很小，但更多的美国上市公司将会陷入困境。根据的计算，大约35%的美国公司(20%的公司基于市场价值)不能承受12个月内损失20%的收入，如果他们不筹集新资本或采取比基本情况更激烈的开支削减(例如，完全停止支付股息)。

主要原因是，在美国，公司有抵御收入冲击的缓冲能力，也就是说，它们的利润率和资产负债表上的现金更多地集中在少数公司(如科技巨头)，而它们在其他经济体的分布更为均匀。在美国，就盈利能力而言，前20%的公司将占今年收入损失的约15%，但它们占美国公司所有利润和可用现金的约一半。

至少可以说，在病毒消失后，全球损失将伴随我们很长一段时间。如何处理并最终分配这些损失将对未来几年的全球前景和各经济体之间的差异产生重大影响。

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