房贷利率小幅缓升是大趋势

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作者预料到了最近低迷的房地产市场。然而，今年春节期间，房地产市场进入“冬眠”，略微超出预期。据中原地产统计，春节前7天(1月27日-2月2日)，上海新房交易面积较去年春节下降71.1%，为2011年以来的最低水平。其他火热的房地产市场也很惨淡，一般下跌60%到90%。例如，广州新房网签约的数量下降了74%。据媒体报道，2017年胡润在全球房价指数中排名第一(2016年房价上涨了40%)，最近出现了二手房抛售。

2016年，当金融杠杆攀升、实体(疲软)和虚拟(繁荣)偏离时，资产泡沫导致了系统性风险预期，并伤害了人民币的“信用锚”。美国总统特朗普的强势美元政策为空挤出了时间，在泡沫“软着陆”的窗口期等不利情况下，楼市调控不能再延续过去的“控制房价过度上涨”

目前，房地产市场监管的“新逻辑”基本上被市场认可和理解。结合春节期间楼市的休眠期，业内人士对2017年楼市走势更加悲观。特别是春节前后，央行不断提高货币市场的长短期融资利率和公开市场的反向回购利率，非常规加息被市场解读为货币宽松的终结，全面加息指日可待。在利率市场化、融资多渠道、多渠道的新形势下，考虑到货币市场利率从2016年8月开始收紧，未来房地产市场可能存在抵押贷款利率大幅上调的风险，房地产市场前景黯淡或仅在春节期间启动。

笔者认为，与2016年的繁荣相比，2017年楼市回落是不可避免的，但“变相加息使楼市暴跌”的说法是非常错误的。由于影子银行在2013年被“去杠杆化”，股市在2015年年中波动，两次“汇率改革”释放了2015年以来的贬值压力，以及2016年底以来债券市场的“去杠杆化”实践，都证明了实体和虚拟汇率及资产正从偏离走向修正。在当前的国内和国际经济金融环境下，这必然是一个渐进的、时变的/变化的过程。目前，当务之急是消除金融内部的套利交易。

2009年以来，鼓励金融创新、降低宏观杠杆率、促进实体经济转型的战略，由于金融机构、国有企业和政府平台的软预算约束，以及相关部门的分散监管，已经不能适应金融创新的形势，金融创新的异化为内部资产交易创造了无序繁荣和套利交易。银行间借贷、层层嵌套的资金分配，甚至是具有复杂融资结构和其他金融附加杠杆的抽屉协议，都是套利的驱动力。自2013年以来，股票市场、债券市场、房地产市场、大宗商品，甚至上市公司的壳资源都与套利交易相关，其中货币市场低利率、期限错配的套利融资最为典型。

根据央行发布的《中国金融稳定报告》(2016年)，截至2015年底，银行业表外债权达到82.36万亿元，比上年末增加16.2万亿元，表外资产规模相当于表内资产的42.4%。从2016年1月到10月，银行对非银行金融机构的净债权增加了10万亿元。因此，禁止进入(如财富管理和保险的新规定)和这种价格上涨被用来控制银行间资金进入资本市场的套利，并向市场发出风险防范和去杠杆化的信号，警告参与套利交易的金融机构。当然，自去年8月以来，反向回购期的延长推高了货币市场的利率中心，通过批准提高操作利率是合理的。

针对市场对货币市场利率全面收紧的解读，央行及时发表声明，表示货币政策应保持整体审慎和稳定。这意味着2017年外部需求势头不容乐观，房地产交易下行趋势已经固定，新旧动能转换不足，应灵活把握货币政策的力度和节奏。今年所依赖的积极财政政策也需要货币政策的支持，只有在稳定和紧缩(没有完全收紧)的情况下，“L”型增长的底部才能得到巩固。自2016年8月以来，货币市场开始以一种“温暖的吞咽”方式收紧，避免了自2013年以来快速“去杠杆化”带来的局部风险和传染，这种去杠杆化比提高存款利率要温和。

就房地产市场而言，自2016年以来，土地市场一直繁荣，房价飙升。资本配置和夹层融资、众筹和房地产投机等套利行为，以及因银行间负债而在角落里超越中小银行，都助长了这场大火。在套利交易受到严格控制、资本准入受到控制、来源成本不断上升的情况下，2017年套利将难以重现。同时，虽然货币市场利率上升并不直接影响贷款利率，但银行有多种资金来源，利率市场化后，货币市场利率上升必然会传导到信贷市场。事实上，由于货币市场的有序和逐步收紧，2016年底，一个热门城市抵押贷款利率的折扣已经收紧。因此，未来抵押贷款利率小幅缓慢上升是大势所趋。

目前，灵活运用各种货币政策工具降低金融杠杆的思想已经形成，未来还会有不间断的操作。对于房地产市场基金来说，预期的影响大于实际成本上升的影响。目前，住房和城乡建设部重点监管16个热点房地产市场。2016年这些城市房价飙升的根本原因是投资投机和过度杠杆的扩散。自2016年下半年以来，央行的“温水下咽”慢慢影响了预期的货币政策操作方式，这无疑是“软着陆”资产泡沫、修复本币“信用锚”的理想手段，这也是管理层所希望看到的，但绝不是直接持续加息，导致预期的风险引爆。

同时，对于热点城市的合理住房需求(刚刚需求和改善需求)，都市区的三、四线楼市和中西部的非热点楼市需要强有力的支撑。目前，首付比例和贷款利率仍处于历史低位；需求增加不是2010-2014年回报中“住房和贷款确认”的杠杆惩罚，但仍在适度政策支持的框架下。与2016年的新高相比，2017年房地产市场的热度将会下降。但是，在整体利率较低、杠杆适度的情况下，交易不会直线下降，市场相对稳定，成交量和价格仍保持在较高水平。当资本回报率正常运行时，房地产市场将会更加健康。