期债产品体系进一步完善

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分析师认为，这标志着CICC短期国债期货产品测试的正式开始。如果该产品在未来两年内正式推出，国债期货产品体系将在5年期和10年期国债期货合约的基础上继续完善，国债收益率曲线的市场反应机制将进一步完善。

在2月16日股指期货略有松动后，国内金融衍生品市场再次迎来好消息。2月22日，中国金融期货交易所(以下简称“CICC”)宣布，将于2月27日启动两年期国债期货全市场模拟交易，首批两年期模拟合约于2017年3月(ts1703)、2017年6月(ts1706)和2017年9月(ts1709)上市。每份模拟合约的基准价应在合约上市交易前一个交易日由交易所公布。

分析师认为，这标志着CICC短期国债期货产品测试的正式开始。如果该产品在未来两年内正式推出，国债期货产品体系将在5年期和10年期国债期货合约的基础上继续完善，国债收益率曲线的市场反应机制将进一步完善。

从成熟的市场经验中学习

根据CICC的公告，两年期国债期货模拟合约的目标是票面价值为100万元人民币、票面利率为2%的中短期国债。最低价格变动为人民币0.005元，最低交易保证金为合同金额的0.5%。

在交易费用方面，两年期国债期货的模拟合约与上市的5年期和10年期国债期货一致。交易费标准为每批3元，送货费标准为每批5元。交易所有权根据市场运作调整收费标准。

在交易保证金和限价区间方面，每份两年期国债期货模拟合约的交易保证金设定为合约价值的0.5%，交割月前最后一个月前一个交易日结算的合约价值的0.8%，交割月第一个交易日前一个交易日结算的合约价值的2%。两年期国债期货、五年期国债期货和十年期国债期货交叉品种双向头寸的模拟交易，按照单边较大交易保证金收取交易保证金。

两年期国债期货模拟合约的价格上限为前一交易日结算价的0.5%，每份合约上市首日的价格上限为基准价的1%。

“从国际市场来看，2年期、5年期和10年期国债期货都是成功的期货品种，在利率风险管理中发挥着重要作用。中国5年期和10年期国债期货上市以来，运行平稳，投资者交易理性，市场规模不断扩大，功能逐步发挥。”据CICC相关负责人介绍，为了完善国债期货产品体系，改善反映市场供求关系的国债收益率曲线，CICC根据市场需求和国际经验，设计了两年期国债期货合约。

模拟交易合同设计有亮点

与连续运行的5年期和10年期国债期货相比，这个两年期国债期货模拟合约的亮点是什么？根据CICC发布的两年期国债期货模拟交易合约表，兴业证券分析师唐越表示，主要有两个变化。首先，票面利率设定为2%，而不是3%；第二，除约定的剩余期限外，可交割债券的范围还将债券的初始发行期限限制在5年以内，即只有新发行的两年期或三年期国债才有机会成为可交割债券。

“这一调整的目的主要是将期货映射到相对活跃的现货债券，以提高期货定价的准确性和各种策略的可操作性。”唐越说。

至于票面利率为2%的设计，孙彬彬天丰证券表示，这可能是因为目前两年期的现货债券收益率低于3%。如果票面利率设定为3%，理论上的现金转拨债券将是剩余期限接近1.5年的即期债券。然而，这种现货债券很少见，不利于期货的交割定价，也不利于反映市场供求关系的关键期限国债收益率曲线的改善。

经纪分析师表示，所谓的现金转拨券指的是最便宜的交割券。由于国债期货采用虚拟国债，空海德可以自由选择一篮子可交割债券中的债券进行交割，当空海德决定交割时，他会选择对他最有利的现金债券进行交割。因此，当现货和期货价格发生变化时，就出现了现金转拨凭证的选择问题。

至于限制可交割债券的初始期限，唐越表示，其功能主要是针对中短期期货。如果没有限制，只看剩余期限，随着时间的推移，将会有许多长期债券在进入可交割债券所要求的期限前发行，但这些旧债券流动性差，可能会干扰国债期货的准确定价。

至于其他担忧，孙彬彬表示，理论上的最低保证金为0.5%，似乎与5年期和10年期国债的期限基本成正比，但考虑到实际保证金要求会给最低保证金增加一些点数，两年期国债期货的杠杆后波动性大致低于5年期和10年期国债，也就是说，在投机方面不如两者。

可以丰富相关的交易策略

“如果国债期货在未来两年内正式上市，将大大有助于拓宽国债期货相关的投资策略，包括蝴蝶组合等交易策略，丰富机构盈利模式，后续进展值得关注。”分析师说。

从操作策略来看，唐越表示，如果合约在未来两年内正式上市，期货收益率曲线可以延长，而曲线策略的操作空可以大大改善。根据唐越，有三个品种，除了使曲线平坦和陡峭，也有可能增加一个蝴蝶策略，这是一起使用三个时期。在过去，这样的战略必须与spot相结合，而且往往有必要使空成为spot。“当然，不管策略是如何设计的，它都取决于期货在实践中的流动性。”

至于何时正式上市，一些券商分析师表示，10年期国债期货从模拟到上市只用了半年时间，但很难成为合理的参考。两年期国债期货模拟交易只是第一步，需要等待相关部门的批准。因此，上市时间存在很大的不确定性，后期需要进一步论证和修改。

据CICC相关负责人介绍，5年期和10年期国债期货的成功上市经验表明，开展模拟交易是新产品上市前的重要环节，对继续实施中完善合约规则、检验技术体系和投资者教育具有重要意义。CICC借鉴5年期和10年期国债期货上市的经验，面向全市场开展2年期国债期货模拟交易，为投资者提供多品种国债期货交易平台，为会员公司深化国债期货业务提供载体，推动2年期国债期货上市准备工作。