同业存单已成利率市场化推进器

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在利率市场化和银行间业务标准化的背景下，2013年12月，银行间存单作为传递基准利率、替代银行间存款的金融创新工具应运而生。近三年来，同业存单深受发行人和投资者的喜爱，成为商业银行积极债务管理的重要工具。

然而，最近，一些业内人士一直在质疑和“讨伐”银行间存单，银行间存单已经开始承担“增加杠杆”的罪名。银行间存单的发展真的是金融资产泡沫的“源头”和“罪魁祸首”吗？答案是否定的。

银行间存单发行井喷

源于参与者的快速扩张

2013年12月8日，中央银行颁布了《银行间存款证管理暂行办法》。根据规定，接受存款金融机构发行的同业存单应当是市场利率定价自律机制的成员，并制定了该机构同业存单管理办法。随着市场利率定价自律机制成员单位的扩大，同业存单实际发行人的数量也在增加。2013年，只有10家银行间存款证发行商，到2016年底，这一数字迅速扩大到489家。然而，由于参与者的迅速扩大，银行间存单发行余额呈现快速增长趋势(图1)。

2015年8月底，中国基金业协会发布了《证券投资基金参与同业存单核算与估值指引(试行)》，基金公司开始配置同业存单，成为新的认购主力军；自2016年11月起，中国保监会明确规定，保险资金可以投资于依法在中国境内发行的银行间存单。随着银行间存单认购范围的不断扩大，市场投资需求持续增长。

同业存单转同业存款

显著替代效应

银行间存款(Inter-bank deposit)业务是指金融机构之间的银行间资金存取业务，只有具备吸收存款资格的金融机构才能进行存款。银行间存单已经逐渐取代银行间存款，从银行间存款最早的补充作用，成为商业银行筹集负债的重要渠道。目前，同业存款的期限比较灵活，可以根据资金存放在方和存的转出方的流动性管理需求协商确定，而同业存单是一个标准化的期限，形成互补关系。

2016年，兴业银行、上海浦东发展银行、中国光大银行和平安银行同业存单发行排名前四，占市场发行总量的25.8%。以上述四家银行为代表，银行间存单余额占广义银行间负债余额(本文仅指银行间存款和银行间存单之和)，银行间存单对线下银行间存款的替代效应明显且不断增强(图2)。因此，在分析银行间存单市场时，应注意广义银行间债务存量和银行间存单发行余额的变化。如果只关注银行间存单的发行，把银行间存单和银行间存款的相互替代关系分开，很容易得出完全相反的错误结论。

银行发行同业存单-购买同业理财-购买债券

带杠杆的伪命题

在央行宏观审慎评估(mpa)管理框架下，商业银行的资本充足率决定了其资产扩张的规模和增长率。无论是投资于金融管理还是购买债券(如贷款)，它们都被纳入“广义信贷”的监管范围。商业银行的资产和负债是作为一个整体来管理的。在“广义信贷”的有限规模下，商业银行将以经济增加值(eva)和风险调整后的资本回报率(raroc)作为参考标准配置资产。同时，从商业银行的负债来源来看，负债成本通常按照一般活期存款、一般定期存款、同业存单和同业存款的顺序递增。发行银行间存单的成本比一般存款高得多。通过发行银行间存款证来扩大资产负债表并不是最合理的经济行为。当一般存款增长不足时，一般银行间负债的增长通常是负债来源的补充。金融杠杆的本质在于资产和负债的错配和放大，与资金是来自银行间存单还是居民存款无关。

与此同时，商业银行无论是购买资本担保还是非担保财务管理，都需要消耗资本，投资非担保财务管理的风险资产权重高达100%。因此，通过发行同业存单购买同业金融管理，然后通过资产管理和专用账户渠道加杠杆购买债券的资产扩张行为并不普遍，宏观审慎评估的管理也受到很大限制。

银行间存单大大降低了操作风险

和系统流动性风险

同业存款业务没有统一的交易平台，涉及开户、验印、邮寄、手工转账等复杂流程。同业存单是标准化的金融工具，其发行、交易、托管和清算流程成熟、公开、透明，其发展大大降低了操作风险。因此，银行间存单受到商业银行和基金公司等各种投资者的青睐。

银行间存款通常附有提前支取条款。资金短缺时，容易出现集体提前支取，导致商业银行暂时的流动性困境。银行间存款证很容易发行，可以在二级市场流通。不存在提前支取风险，有利于发行人根据自身资产负债缺口提前进行流动性管理，避免系统性流动性风险。

银行间存款证“锁定空头，锁定多头”

趋势是显而易见的

银行间存单的发行期限越来越长，呈现出“锁定短期、放开长期”的特点。从2014年到2016年，全市场实际发行的存单加权平均期限从157天逐渐增加到180天，6个月以上的存单比例从50.8%增加到55.0%(见图3)。主观上，商业银行更倾向于发行中长期银行间存单以延长负债期限，而不是推出短期存单以改善资产与负债的期限错配。银行间存单的发行有助于商业银行延长债务期限，减少错配。从这个角度看，银行间存单不仅不能提高商业银行的杠杆，而且有利于金融去杠杆化。

同业存单价格发现功能

帮助利率市场化

同业存单的发行利率直接反映了商业银行吸收同业负债的成本，代表了同业货币市场的真实供求关系，是最市场化的金融产品。同业存款利率的变化领先于同期的上海银行间同业拆放利率。以3个月期同业存单发行利率和3个月期shibor为例，可以观察到，自2016年10月“流动性异常波动”以来，同业存单发行利率明显领先于shibor(如图4所示)，更加灵敏、真实、快速地反映了资金状况和利率走势。

与同业存款利率相比，同业存单期限规范、利率透明、波动性较低、具有价格稳定器功能，更便于纳入央行统一监管。

一年期以下的固定利率同业存单参照shibor报价，一年期、两年期和三年期的浮动利率存单以shibor为基准计息。银行间存单强化了shibor基准，有助于改善整个货币市场周期的基准利率曲线。银行间存单提高了商业银行的利率敏感性和主动债务管理能力，有利于加快利率期限结构优化、利率管理规范化、利率传导顺畅化等市场化进程。

同业存单应逐步纳入

统一监管体系

当然，在银行间存单市场的发展过程中，不可避免地会出现一些不规范的行为。例如，一些内部管理不到位的小型商业银行通过发行存单获得资金，然后通过外包投资高风险产品。少数发行人干预市场利率，甚至通过相互发行和持有进行监管套利。然而，这些行为不是市场发展的主流，也不是普遍的。我们不能因为个人行为而将银行间存单视为洪水猛兽，并将其视为金融资产泡沫的主导因素。

从长远来看，将同业存单纳入统一监管体系有利于同业存单市场的健康发展，但这一过程应逐步推进。如果一步到位地纳入银行间负债监管，商业银行将被迫在短时间内调整资产负债表，这很容易影响货币市场和债券市场，引发系统性风险。因此，在初始阶段，可以将其作为宏观审慎评估管理中的一个辅助监控指标，逐步引导商业银行更加稳健地发展银行间存单业务。此外，在审批年度银行间存单发行额度时，也可以根据商业银行的情况限制发行规模。

(作者为平安银行工作)

图形数据源:风