年中资金面料好于预期 市场情绪仍显谨慎

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市场人士指出，在美联储(Federal Reserve)上调利率的高概率和本季度末mpa评估的压力下，短期流动性紧张和波动性加大的现象不能排除。然而，央行“扩大mlf抵押品范围+过度更新mlf”的联合操作，仍反映出央行愿意维持流动性，减轻银行负债压力。考虑到近70%的跨季度存单已经发行，且发行率已经下降，年中流动性总体好于预期，资金跨季度稳定且可预测。

自6月份以来，尽管短期资金持续宽松，但在4月底和5月份资金“突然收紧”后，市场对年中流动性仍不掉以轻心，银行对中长期资金的融资意愿仍较为谨慎。市场人士指出，在美联储(Federal Reserve)上调利率的高概率和本季度末mpa评估的压力下，短期流动性紧张和波动性加大的现象不能排除。然而，央行“扩大mlf抵押品范围+过度更新mlf”的联合操作，仍反映出央行愿意维持流动性，减轻银行负债压力。考虑到近70%的跨季度存单已经发行，且发行率已经下降，年中流动性总体好于预期，资金跨季度稳定且可预测。

市场情绪仍然谨慎

自6月份以来，央行已返还近1000亿元资金，但在本月初，资金仍相对宽松，短期资金利率整体下降。在银行间市场，截至6月8日收盘，r001和r007的加权利率分别下降了约75个基点和108个基点，存款机构的dr001和d r007的加权利率也分别下降了约35个基点和18个基点。

与去年同期相比，今年6月初的基金利率也处于较低水平。例如，6月1日至8日，dr001和dr007的平均值分别为2.59%和2.76%，而去年同期dr001和dr007的平均值分别为2.80%和2.96%。

市场人士指出，目前，半年度mpa评估对资本的压力尚未显现，但在经历了今年4月末和5月资本突然吃紧的影响后，机构对流动性预期仍十分谨慎。

“非银行机构仍对流动性有许多担忧。一是新的资产管理条例和货币资金监管条例出台后，产品规模仍面临萎缩压力；其次，信贷风险频繁，信贷事件担心会传染给产品流动性风险；此外，银行流动性和大额头寸监管指标更加严格，上半年末的mpa监管评估仍使银行对流动性预期持谨慎态度。国泰君安(601211)(港股02611)秦汉说。

工业证券固定收益研究小组(601377)指出，自4月RRR走低以来，r007的波动总体上符合季节规律，而R007的波动明显超过了季节规律，与3月份相比，波动也呈现出放大的特征。银行和非银行基金表现的差异似乎表明，非银行基金的不稳定性增加了。该团队表示，考虑到大银行在回购市场融资的意愿已经下降，且目前融资水平仍相对较低，在这种背景下，非银行资金的波动仍值得警惕，尤其是在月中、月末等关键时刻。

"中期和后期的资金压力不容忽视."华创证券债券团队表示，首先，公开市场反向回购到期金额较大，约6600亿元，主要集中在月末的最后一周；其次，6月份的支付规模相对较大。根据历史经验，一般在5000亿元左右，但会有财政投入，一般在2500亿元左右；最后，6月份的银行间定期存款到期日为2.29万亿元，创历史新高，月末进行了mpa评估。

修订流动性预期

有人认为，自央行4月17日宣布RRR降息以来，整体资金水平没有出现好转趋势，短期债务收益率明显上升，这实际上反映了市场对流动性宽松预期的持续“修正”。

风能数据显示，在央行宣布RRR降息后，4月底的资金一度超出预期，而2007年一度反弹至3%以上。5月底，因纳税扰动再次收紧，回到2.95%线；4月18日至6月8日dr007的平均值为2.82%，与2月16日至3月30日的平均值相比，无明显下降趋势。与此同时，中国债券一年期收益率从4月18日的2.91%反弹至6月8日的3.21%，上升幅度为30个基点。

市场参与者指出，在4月RRR降息取代mlf后，市场对RRR降息再次抱有强烈预期，尤其是近期频繁违约，进一步强化了债券市场的这种预期。但投资者正在等待的是mlf组合拳击:抵押品放松+mlf超额续集。因此，市场对RRR短期降息的预期迅速降温，货币政策预期迎来进一步修正，债券收益率因“预期差异”而上升。

债券市场最近两周的表现可以进一步印证市场对流动性的谨慎看法。在本月初资金持续宽松的背景下，债券市场的短期和长期收益率自6月份以来同步上升，中国债券一年期和十年期收益率分别上升了约5个基点和2.5个基点。

业内人士认为，近期短期收益率大幅上升，这与资金的放松是相反的。"不可能排除机构出售债券以确保跨月资金的可能性."

市场人士指出，央行近期实施“扩大mlf抵押品范围+过度更新mlf”的联合操作后，市场对央行RRR降息的预期在短期内降温。此外，美联储加息后，央行很有可能提高公开市场利率。再加上mpa评估和纳税等因素的干扰，不排除流动性会短期吃紧。

可以期待顺利的跨季节

尽管市场在年中表现出对流动性的一些担忧，但过度修正流动性预期的修复是不合适的。该机构表示，尽管空方面降低了短期内下调存款准备金率的预期，但央行维持流动性的意图并未改变。考虑到近70%的跨季度存单已经发行，且发行率有下降迹象，年中流动性总体好于预期，资金稳定，仍可跨季度预期。

一方面，尽管下调存款准备金率预计将落到空身上，但央行仍将稳定流动性波动，并不排除今年内再次下调存款准备金率的可能性。根据制度分析，自今年初以来，央行通过有针对性地降低RRR包容性金融、临时准备金使用安排(cra)以及用RRR减息替代多边基金，部分缓解了商业银行债务管理的压力。短期流动性和长期流动性增量均好于去年同期。最近，央行通过“mlf扩大担保范围+mlf过度延续”释放流动性，保持中立和宽松的态度。在这一政策指导下，央行保持流动性平稳运行的意图保持不变，流动性不太可能在年中收紧。

“目前，中国的宏观经济政策组合仍强调扩大内需和宏观稳定杠杆的阶段性方向。预计今年货币政策将继续保持宽松的平衡，为银行提供充足的流动性，不排除下半年在压力下重新实施经济基本面。降低替代库存mlf的可能性，这种mlf余额的扩大也为后续操作留下了一些空间。”沈万红源(000166)(港股00218)证券指出。

值得一提的是，6月8日，银监会和央行发布了新的存款偏离管理规定，将存款偏离指数从原来的3%调整到4%，这将有助于缓解银行的流动性和半年年末存款压力。

中信证券(600030)(港股06030)明确表示，此举将有助于缓解月底和季末资金惯性偏紧，导致资金大幅波动和资金利率偏高的局面，因为去年的货币政策是稳定和中性的。

与此同时，尽管6月到期的银行间存单压力巨大，但中小银行存单在期限结构中的比重明显下降，供给刚性远低于3月份。国泰君安秦汉指出，中小银行对银行间负债有较强的刚性需求。随着这一比例的下降，银行间存单发行的刚性和竞争性价格上涨的格局可能会整体缓解。从这个角度看，同业存单的净融资压力和利率上调的影响是相对可控的。

尽管近三个月来银行间存款利率持续上升，但该机构认为，这仍是一个季节性上升趋势，反映出半年来对资金的需求不断上升。自上周以来，银行间存单市场大幅上涨，随后发行利率出现下降迹象，这可能意味着银行间存单利率可能出现峰值和回落，从而导致中短期利率下降趋势。风能数据显示，在6月6日达到4.60%后，三个月银行间存款利率现已降至4.57%。

“从最近银行间存款证的发行情况来看，银行机构债务方面的压力一般较小。目前，跨季度存单的发行已经完成了近70%，后续发行压力普遍较小。短期利率接近市场最高点，资金不会继续流动。在紧张的形势下，很有可能在赛季结束前几天会有些紧张。”秦韩说道。